Karen Petrou là đối tác quản lý tại Federal Financial Analytics và là tác giả của ‘Động cơ bất bình đẳng: Fed và tương lai của sự giàu có ở Mỹ’ Trong bối cảnh hỗn loạn luôn có sự biến động, và lĩnh vực hàng hóa đang chịu rất nhiều khó khăn. Điều này đã dẫn đến suy đoán ngày càng tăng rằng các ngân hàng trung ương sẽ can thiệp nếu sự biến động giá chưa từng có cho thấy dấu hiệu của tác động hệ thống. Tôi không biết bất kỳ chủ ngân hàng trung ương nào muốn cứu trợ hàng hóa, nhưng nếu căng thẳng thị trường trở nên có tính hệ thống, họ sẽ hành động. Thật vậy, ngay cả khi căng thẳng dường như có thể kiểm soát được, họ vẫn có thể can thiệp nếu họ tin rằng phúc lợi công cộng đang gặp rủi ro khi các mặt hàng cốt lõi từ đắt đỏ trở thành hàng cấm.

Tại Hoa Kỳ, Cục Dự trữ Liên bang sẽ chống lại các lời kêu gọi ngừng lại các nhóm hàng hóa hoặc thương nhân trong thời gian có thể bằng cách viện dẫn những gì mà họ tin là nhiệm vụ giới hạn của mình đối với giá cả và việc làm – ngay cả khi họ lập luận rằng các chính sách chống lạm phát của họ sẽ ổn định thị trường . Nhưng bất cứ điều gì nó có thể làm đối với lạm phát sẽ mất thời gian và bất cứ điều gì nó làm cũng sẽ làm trầm trọng thêm căng thẳng thị trường hàng hóa. Mặc dù thị trường hàng hóa hiện đã quay trở lại phần lớn trong vòng bảo vệ sau cú sốc của đại dịch, nhưng việc Nga xâm lược Ukraine làm tăng mạnh tỷ lệ can thiệp chính sách khiến rủi ro thị trường tăng cao chưa từng thấy. Ba nguồn rủi ro cấu trúc thị trường tài chính đặc biệt đáng lo ngại. Ngay cả khi không ai trong số họ kích động sự can thiệp của ngân hàng trung ương, mỗi bên chắc chắn sẽ châm ngòi cho một vòng quy định hệ thống mới. Các bài học của cuộc khủng hoảng này được xây dựng dựa trên những bài học khó học được trong thời gian Covid-19 và cuộc khủng hoảng tài chính 2008-09.

Đầu tiên, đó là căng thẳng về tính thanh khoản do việc bù trừ các nhu cầu về tài sản thế chấp của một căn nhà. Điều này đã kích hoạt các nhà giao dịch năng lượng viết thư cho Ngân hàng Trung ương Châu Âu vào tháng trước, và nó cũng nghiêm trọng không kém ở Mỹ. Thị trường hàng hóa càng có nhiều biến động, yêu cầu ký quỹ của nhà thanh toán bù trừ càng cao và các nhà giao dịch càng khó tuân thủ chúng. Mặc dù các ngân hàng hiện đang cung cấp cho các nhà giao dịch hàng hóa một số tính thanh khoản mà họ cần, nhưng có những dấu hiệu cho thấy tiền mặt đang tăng tốc do áp lực thị trường tương tự được nêu rõ trong phân tích của các nhà quản lý toàn cầu về cuộc khủng hoảng Covid năm 2020, cùng với đánh giá của Fed về tiềm năng rủi ro hệ thống.

Giải phóng mặt bằng đã tốt vào năm 2020, mặc dù thị trường đóng băng khó khăn đến mức hàng nghìn tỷ đô la đóng thuế đã được huy động. Điều này có thể xảy ra một lần nữa hoặc, trong một bước ngoặt mới, các ngân hàng cung cấp thanh khoản cho thị trường có thể bị cháy ngón tay. Rủi ro thứ hai nằm trong các bảng cân đối kế toán trên toàn thế giới, hầu hết đều bị che giấu. Dễ dàng gợi nhớ đến sự sụp đổ vào những năm 1990 của Quản lý vốn dài hạn, sự sụp đổ của quỹ đầu cơ Archegos vào năm ngoái là một bài học về cách mà việc tiếp xúc với các nhà đầu cơ có đòn bẩy dường như nhỏ lại có thể khiến các ngân hàng quy mô hệ thống bị thiệt hại nặng về tiền bạc.

Rủi ro thứ ba thậm chí còn trực tiếp hơn trong bảng cân đối kế toán của các ngân hàng lớn. Khuôn khổ vốn cho rủi ro thị trường có từ năm 1996. Các cơ quan quản lý khi đó và hiện nay dựa vào rủi ro giá trị để quyết định số vốn mà các ngân hàng phải nắm giữ để chống lại tình trạng lộ sổ sách giao dịch của họ, mặc dù VaR không chịu được các sự kiện cực kỳ căng thẳng. Các bài kiểm tra căng thẳng của các ngân hàng lớn ở Mỹ đo lường một số rủi ro thị trường, nhưng không có biện pháp nào tiếp cận được với sự biến động giá của thị trường hàng hóa cốt lõi hiện tại hoặc rủi ro tín dụng hạ nguồn của nó. Rõ ràng, đây là một điều rất căng thẳng cho một hệ thống tài chính giữa một cuộc khủng hoảng địa chính trị mà không ai có sự chuẩn bị trước. Bất kỳ sự gián đoạn thị trường bổ sung nào thậm chí đạt đến ngưỡng hệ thống sẽ có tác động sâu sắc đến phúc lợi công cộng. Hàng triệu người trên khắp thế giới có thể cảm thấy không thể cho con mình ăn và những công việc cần thiết cho sự ổn định kinh tế sẽ nằm ngoài khả năng của họ. Hàng triệu người nữa sẽ giảm chi tiêu của họ để xử lý tiêu dùng cơ bản. Vì vậy, sự căng thẳng cấp tính của thị trường tài chính – ngay cả khi không mang tính hệ thống – sẽ gây ra những chi phí xã hội và phúc lợi công cộng sâu rộng, với những hậu quả chính trị nghiêm trọng đối với các chính phủ và ngân hàng trung ương theo cách khác. Fed sẽ không tìm kiếm nơi trú ẩn dưới nhiệm vụ kép và đảm bảo chống lạm phát – kiên quyết theo dõi việc tăng lãi suất một cách thận trọng và cắt giảm danh mục đầu tư thận trọng – trừ khi hoặc cho đến khi mọi thứ xung quanh nó tan rã thành sự sụp đổ kinh tế vĩ mô và cơn thịnh nộ chính trị. Cũng như lạm phát leo thang ngoài tầm kiểm soát của Fed, việc đầu cơ hàng hóa một phần là do ngân hàng trung ương tự làm, sau nhiều năm các gói cứu trợ của họ đã cứu thị trường tài chính nhưng chỉ các ngân hàng lớn nhất mới được điều tiết hợp lý để ngăn ngừa tái phạm. Chúng ta phải tìm ra những cách tốt hơn để đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô và tài chính mà không có rủi ro đạo đức, nhưng một cuộc khủng hoảng địa chính trị không phải là lúc để thử nghiệm.